機構(gòu)投資者信息競爭行為的公司治理效應(yīng)研究.pdf

1、公司金融理論認(rèn)為：機構(gòu)投資者的高持股比例帶來了其實施股東積極主義的激勵與能力，也從一定程度上解決了現(xiàn)代公司股權(quán)分散所引起的股東積極主義過程中的“搭便車”問題。但由于持股機構(gòu)投資者之間股東積極主義的激勵并不完全一致，對部分機構(gòu)投資者而言，“搭便車”也可能是其理性選擇。特別是在機構(gòu)投資者異質(zhì)性的假設(shè)下，對單個機構(gòu)投資者而言成立的“股權(quán)比例越高，積極主義動機越強”邏輯在股權(quán)比例加總后是否依然成立存在疑問。因此，傳統(tǒng)研究考察的所有持股機構(gòu)投資者

2、的總持股比例指標(biāo)并不能準(zhǔn)確衡量持股機構(gòu)的積極主義動機及效果，在持股機構(gòu)投資者之間也將面臨如何有效形成股東積極主義激勵的問題。
　　針對機構(gòu)投資者的知情交易者特征，在理論上將機構(gòu)投資者之間基于公司私有信息的交易收益所存在的對立關(guān)系稱為機構(gòu)投資者信息競爭。相對于總持股比例，機構(gòu)投資者信息競爭更為準(zhǔn)確的回答了機構(gòu)投資者集體行動達(dá)成問題、額外股權(quán)交易收益問題以及流動性問題，因此也就更為準(zhǔn)確地描述了機構(gòu)投資者的積極主義動機，影響其在積極主義

3、與交易行為之間的選擇，從而最終形成差異化的公司治理效應(yīng)。
　　本文在機構(gòu)投資者信息競爭行為公司治理效應(yīng)機理分析的基礎(chǔ)之上，實證檢驗了機構(gòu)投資者信息競爭的管理層約束效應(yīng)、業(yè)績效應(yīng)和股價效應(yīng)，其中：管理層約束效應(yīng)的實證檢驗基于機構(gòu)投資者信息競爭與盈余管理之間的關(guān)系，業(yè)績效應(yīng)的檢驗則基于機構(gòu)投資者信息競爭與公司收益率指標(biāo)之間的關(guān)系，而股價效應(yīng)的檢驗則是基于機構(gòu)投資者信息競爭與股價崩盤風(fēng)險之間的關(guān)系。實證結(jié)果顯示：機構(gòu)投資者信息競爭與盈余

4、管理之間呈現(xiàn)倒U形關(guān)系，與公司業(yè)績之間呈現(xiàn)U形關(guān)系，而與股價崩盤風(fēng)險之間呈現(xiàn)同向變動關(guān)系?？紤]到上市公司盈余管理的抑制將有利于公司業(yè)績的提升，而股價崩盤風(fēng)險是對機構(gòu)投資者的直接與間接治理作用以及交易行為的綜合反映，因此三個基本實證結(jié)論具備一致性。
　　依據(jù)實證研究結(jié)果，本文得出以下結(jié)論：
　　第一，機構(gòu)投資者信息競爭因素所帶來的積極主義激勵將產(chǎn)生治理作用，形成管理層約束效應(yīng)和業(yè)績效應(yīng)，但是在機構(gòu)投資者信息競爭的不同激烈程度階

5、段，機構(gòu)投資者積極主義的激勵存在差異：在競爭程度更高的階段，主要反映為資本市場的間接監(jiān)督作用和交易收益因素實現(xiàn)帶來的積極主義激勵；而在競爭程度較低的階段，主要為集體行動因素和交易規(guī)模收益因素所形成的積極主義激勵。
　　第二，機構(gòu)投資者信息競爭行為將顯著的影響公司股價崩盤風(fēng)險，信息競爭越激烈，崩盤風(fēng)險越大。也就是說，信息集中的大機構(gòu)投資者將起到一定的市場穩(wěn)定作用。
　　第三，信息環(huán)境因素是影響機構(gòu)投資者信息競爭行為與公司治理關(guān)

6、系的重要因素。相對來說，在信息環(huán)境較差的條件下，機構(gòu)信息競爭行為與公司治理變量之間的關(guān)系更為顯著。
　　第四，在機構(gòu)投資者信息競爭影響股價崩盤風(fēng)險的多途徑中，公司治理機制發(fā)揮了更大作用，這證明了公司治理因素在實現(xiàn)市場穩(wěn)定目標(biāo)中的重要作用。
　　本文結(jié)論對于進(jìn)一步認(rèn)識機構(gòu)投資者的積極主義動機和發(fā)揮機構(gòu)投資者的公司治理作用將具有非常重要的指導(dǎo)意義：有利于公司中小股東更為準(zhǔn)確的認(rèn)識機構(gòu)投資者持股的公司治理作用，對機構(gòu)投資者在復(fù)雜股