公司治理與企業(yè)現(xiàn)金持有的計量研究.pdf

1、國內外已有的許多研究表明，如何回報投資者一向以來都是公司治理的核心，而回報中小投資者所采取的方式、態(tài)度與辦法都涉及如何對待和保護他們利益的核心問題。因此，保護中小投資者利益是一家上市公司乃至整個證券市場繁榮與發(fā)展的關鍵。 但是，在中國這個已經發(fā)展十幾年的證券市場上，由于投資者法律保護體系的不完善、對中小投資者利益的漠視等原因，上市公司管理層或大股東通過不正當關聯(lián)交易、揮霍浪費、資產挪用等方式侵吞上市公司資產、淘空上市公司資金、損

2、害中小投資者利益的惡性案例屢屢發(fā)生。因此，中國上市公司治理問題也一直成為理論界和管理層最為關注的話題，學術界常常借助公司績效指標來分析治理結構、治理機制、治理模式等各種治理因素的治理效率，并積累了大量豐富的研究成果。但是，在目前中國上市公司出于某種動機，虛增公司利潤、虛報績效的前提下，績效指標可能并不真實代表公司治理的效率，也難以反映對其投資者的回報大小。 因此，能否找到一種新的視角來研究公司治理問題，具有重要的理論意義和實踐意

3、義。鑒于該問題的重要性，本文在充分吸取國外關于現(xiàn)金持有理論的最新研究成果，從公司治理的角度，研究企業(yè)現(xiàn)金持有及其賦予的公司治理涵義。根據自由現(xiàn)金流量理論，企業(yè)管理層或大股東出于各種考慮，他們有持有超過企業(yè)日常經營和投資需要的現(xiàn)金的動機，而這是有損廣大中小股東利益的。而且，越是投資者保護程度低、治理水平差的企業(yè)，這種動機越發(fā)明顯。對這些問題的理論研究和經驗探索就構成本文的研究主題。 本文借鑒國外學者將影響和決定公司治理狀態(tài)的基本因

4、素(如治理結構、債權融資和法律環(huán)境)和治理機制發(fā)揮效用和效率結合起來分析現(xiàn)金持有的公司治理影響因素的分析脈絡，主要從股權結構、董事會、債權融資、法律保護等幾個層面研究中國上市公司現(xiàn)金持有與公司治理。同時，為消除其他影響現(xiàn)金持有的因素影響，我們對現(xiàn)金持有行業(yè)特征進行分析，這對于實證研究公司治理與現(xiàn)金持有關系時是否引入行業(yè)因素有參考意義。 鑒于此，本文按照理論研究—實證檢驗—完善建議的思路展開論述，其中實證檢驗中先公司治理層面因素再

5、宏觀制度(法律環(huán)境)因素，并把現(xiàn)金持有的行業(yè)因素分析置于它們之前，即按照行業(yè)因素—股權結構因素—董事會因素—債權融資因素—宏觀法律環(huán)境因素順序展開。全文共分為八章。 第1章導論。主要從實踐和理論兩個方面論述研究的背景和意義，對現(xiàn)金持有概念做出適用于本文的界定，總結和回顧國外關于企業(yè)現(xiàn)金持有理論和實證分析，概括本文的研究內容、研究框架和研究方法，并試圖對本研究的創(chuàng)新進行歸納。 第2章公司治理的基本理論和治理機制。本章對公司

6、治理的內涵及其兩大理論基礎進行系統(tǒng)整理，從公司治理角度，考察了公司治理的四種主要治理機制的內容及其效用。本章的宗旨在于為后文研究公司治理與現(xiàn)金持有做一個理論鋪墊。 第3章現(xiàn)金持有行業(yè)差異分析。本章主要圍繞中國上市公司的行業(yè)屬性對現(xiàn)金持有水平有無影響、現(xiàn)金持有具有怎樣的行業(yè)特征、這種特征是否具有穩(wěn)定等問題進行研究。利用各種方法的檢驗結果都表明，不同行業(yè)的現(xiàn)金持有水平有顯著差異，行業(yè)是影響現(xiàn)金持有的重要因素。 第4章股權結構

7、與現(xiàn)金持有實證檢驗。本章主要考察股權集中度和股權構成等兩個方面與現(xiàn)金持有的關系。在理論分析的基礎上，以中國上市公司為樣本，運用面板數據分析技術，實證檢驗了在引入其他控制變量的條件下股權結構與現(xiàn)金持有的關系。結果表明，股權集中度與現(xiàn)金持有存在非線性相關關系，而國家股、法人股和流通股比例與現(xiàn)金持有關系不顯著，結果證明了當前培育和形成多個大股東相互制衡的股權結構對于企業(yè)減少現(xiàn)金持有量有重要作用。 第5章董事會與現(xiàn)金持有實證檢驗。本章主

8、要考察董事會規(guī)模、獨立董事、領導權兩職設置與現(xiàn)金持有的關系。在理論分析的基礎上，以中國上市公司為樣本，運用面板數據分析技術，實證檢驗了在引入其他控制變量的條件下董事會與現(xiàn)金持有的關系。結果表明，在中國特定的公司治理實踐中，董事會與企業(yè)現(xiàn)金持有量沒有什么關系。 第6章債權融資與現(xiàn)金持有實證檢驗。本章主要考察債權比例、銀行負債水平與現(xiàn)金持有的關系。在理論分析的基礎上，以中國上市公司為樣本，運用面板數據分析技術，實證檢驗了在引入其他控

9、制變量的條件下債權融資與現(xiàn)金持有的關系。結果表明，債權比例與現(xiàn)金持有顯著正相關，銀行負債水平與企業(yè)現(xiàn)金持有顯著負相關，中國上市公司負債融資沒有發(fā)揮其應有作用。 第7章投資者保護與現(xiàn)金持有實證檢驗。本章采用國際上普遍采用的投資者保護評價體系—LLSV體系對中國投資者保護水平進行測算，并統(tǒng)計描述不同國家投資者保護差異及其對現(xiàn)金持有的影響。結果顯示，中國投資者保護水平偏低，而企業(yè)現(xiàn)金持有水平較高，進一步支持投資者保護與現(xiàn)金持有負相關的